Les mesures de la Fed soulagent les marchés monétaires

Fabrice Anselmi
Ses facilités MMLF et PDCF s'ajoutent au QE pour apaiser les tensions interbancaires.

Au-delà des injections de liquidité des banques Goldman Sachs et BNY Mellon dans certains de leurs fonds monétaires «prime» ayant connu de fortes décollectes mi-mars, la nouvelle facilité MMLF de la Fed permettant aux banques de racheter les titres en portefeuille des fonds monétaires afin de les apporter en collatéral à son bilan avait été utilisée à hauteur de 30,6 milliards de dollars après le premier comptage hebdomadaire de la banque centrale, le 25 mars. «Mais il est probable que ce dispositif ait été encore beaucoup plus largement utilisé le lendemain, le 26 mars», estime Céline Choulet, économiste bancaire chez BNP Paribas.

La MMLF lancée le 18 mars consiste pour la Fed à accorder des prêts (jusqu’à un an) aux banques qui apportent en collatéral des titres de bonne qualité (du Trésor américain ou des créances commerciales notées A1/P1) rachetés aux fonds monétaires pour les soulager. «Les contreparties ne sont pas identifiées, mais il est assez peu probable qu’il s’agisse des grandes banques : celles qui ont eu besoin de ces liquidités à prix fort (1,25%) n’ont probablement pas accès aux opérations de  ‘repo’ quotidiennes de la Fed via un ‘primary dealer’ interne, et souhaitaient éviter de tirer à la fenêtre d’escompte de la Fed - trop stigmatisante - ou ne disposaient pas de Treasuries ou MBS d’agences à céder à la Fed dans le cadre du QE sinon», poursuit Céline Choulet.

Les fonds monétaires ayant apporté, au lieu de l’investir, une réserve de 138 milliards de cash à la Fed via des opérations de «reverse repo» à 1 jour que celle-ci publie quotidiennement - un record depuis janvier 2018 et le début de la réduction du bilan de la banque centrale - , l’économiste en déduit qu’ils ont sans doute beaucoup utilisé la MMLF jeudi en prévision d’importants rachats à venir de la part des porteurs qui avaient retirés 98 milliards des fonds «prime» sur une semaine au 19 mars. Avec l’autre véhicule spécial CPFF permettant à la Fed de New York de recevoir des prêts garantis pour acheter directement des certificats de trésorerie d’entreprises à 3 mois, cette facilité devrait permettre une détente des spreads sur  les créances commerciales.

S’il est peu avantageux en termes de taux, ce dispositif MMLF présente pour les banques l’avantage d’être neutre sur le plan prudentiel, alors que l’achat de titres auprès des fonds monétaires devrait normalement, malgré leur transfert en collatéral, être comptabilisé à leur bilan et alourdir leurs ratios de levier (LR) et de fonds propres pondérés (RWA).

Réactivation de la facilité

Cet avantage prudentiel, certains analystes comme Joseph Abate chez Barclays ont déploré que la Fed ne le propose pas à la facilité pour les «primary dealers» réactivée le 17 mars pour au moins six mois sous le nom de PDCF. Cet autre dispositif - controversé pour avoir transféré des actifs toxiques à la Fed en 2008 - doit permettre à ces grands courtiers de soutenir le bon fonctionnement des marchés en leur permettant, exactement comme les opérations de «repo» instaurées par la Fed depuis le choc sur le marché interbancaire  mi-septembre, de se refinancer à 1 jour ou à terme (jusqu'à 90 jours) via leur «clearing bank» (BNY) et au taux d’escompte de la Fed de New York (0,25%). «La principale différence avec les opérations de ’repo’ porte sur la bien plus large gamme de titres de créances qu’ils peuvent apporter en garantie à la Fed», rappelle Céline Choulet : outre les Treasuries et MBS d’agences, les «primary dealers» peuvent monétiser leurs stocks d’obligations d’entreprises notées «investment grade» et de créances commerciales A1/P1, mais aussi d’obligations municipales, ainsi que de tranches seniors de CLO (collateralized loan obligations) et même d’actions (hors ETF). En permettant ainsi aux «primary dealers» de s’assurer du cash «court terme» face à des actifs «long terme», la PDCF devait placer la Fed entre ces opérateurs et les fonds monétaires afin de «dégeler» les mises en «repo non traditionnels» des premiers auprès des seconds, environ 60 milliards selon Bank of America (BAML)…

Entre les injections quotidiennes de liquidités sous forme de «repo» que la Fed propose à très  grande échelle si besoin, et son QE illimité qui augmente de facto les réserves utilisables des banques, les marchés interbancaires semblaient plutôt apaisés la semaine dernière : après les nouvelles tensions de mi-mars, l’indice Sofr des taux «repo» moyens s’affichait au plus bas (0,01%), même si l’indice FRA-OIS remonté autour de 56 points laissait réapparaître quelques craintes pour la liquidité à terme.