Les marchés guettent les modalités techniques du plan franco-allemand

Fabrice Anselmi
Les économistes reconnaissent une avancée sans précédent, qui reste à concrétiser cependant.

Plutôt salué par les milieux financiers, le plan de relance européen de 500 milliards d’euros proposé lundi par la France et l'Allemagne pour sortir de la crise liée au coronavirus est une bonne nouvelle pour la construction européenne tant Berlin était jusqu'à présent opposé à l'idée de dettes «eurobonds» ou de budget commun. Emmanuel Macron et Angela Merkel ont promis que ce fonds serait dédié à des dépenses budgétaires pour les secteurs et régions les plus touchés. Pour Frederik Ducrozet, stratégiste chez Pictet WM, «c’est quelque chose de très nouveau, quasi inespéré : la Commission européenne (CE), quoi qu’elle en dise, ne pourra pas proposer moins, et ses systèmes de prêts seront forcément en plus, désormais.»

Mais le diable est dans les détails, qui pourraient prendre beaucoup de temps à être arrêtés, selon les volontés de chacun. Sur la question des allocations, généralement liées à la taille des économies de l’Union européenne (UE), «elles devront forcément être proportionnées aux dégâts, estime Samy Chaar, économiste senior chez Lombard Odier. C’est la première fois qu’on avance ainsi sur de réels ‘transferts’ fiscaux, au détriment de pays comme l’Allemagne, qui se montre ainsi plutôt généreuse.»

De là à voir plus de la moitié des décaissements, représentant 3,5% du PIB de l’UE probablement à étaler sur deux ou trois ans, revenir aux pays du Sud les plus touchés ? «Non, ils devraient suivrent les principes des fonds structurels déjà alloués en fonction des besoins un peu partout dans l’UE, y compris en Allemagne», estime Julien Manceaux, économiste senior chez ING. «Sachant qu’avec la sortie du Royaume-Uni – qui aurait sans doute bénéficié du fonds – la zone euro pèse désormais plus de 85% du PIB de l’UE», note Frederik Ducrozet…

Union temporaire ?

Les ressources, elles, proviendraient d’émissions organisées par la Commission pour l’Union européenne en tant que groupement économique supranational, comme c’est déjà le cas pour les quelque 52 milliards d’euros de dettes de ce véhicule («partnership») selon Bloomberg. Mais pas forcément en totalité, jugent les économistes de Nomura. «Face à une crise de cette ampleur, on peut imaginer des émissions assez longues, de 5, 10, 20 ou même 50 ans, et un ‘roulement’ de cette dette ‘permanente’ qui serait régulièrement refinancée, sans difficulté, avec donc uniquement une contribution des Etats (ou des régions) aux paiements des intérêts», poursuit Samy Chaar.

«C’est le genre de montages qu’étudie la CE a priori. On aura plus de détails après le Conseil européen des 18 et 19 juin sur les modalités techniques et la taille de cette dette, que la Banque centrale européenne (BCE) pourrait racheter comme elle le fait déjà au travers des programmes PSPP et PEPP», indique Frederik Ducrozet. Mais pour Julien Manceaux – comme pour le président Clemens Fuest de l’institut allemand Ifo qui l’a rappelé mardi –, «ce fonds faisant partie du prochain budget pluriannuel de l'UE (CFP 2021-2027) est censé n’être que temporaire : c’est une exigence forte des pays du Nord, qui implique un remboursement du capital de cette dette après, même si cela aurait effectivement du sens de la ‘rouler’ si elle est détenue par la BCE.»
Une signature de qualité

Quid enfin du risque que cet endettement nouveau fasse perdre à l’UE sa notation AAA, à laquelle certains sont attachés ? Cela ne l’empêcherait pas d’émettre avec de très bon taux, probablement au-dessous de 1% même pour des maturités très longues. «La dette n’est pas un problème en tant que tel pour l’UE, qui a un compte courant annuel excédentaire, rappelle Samy Chaar. Malgré l’endettement et le déficit des Etats, qui souffrent d’une croissance faible, l’ensemble des agents économiques (collectivités, ménages, entreprises) y est largement solvable, contrairement au Royaume-Uni ou aux Etats-Unis. Même en Italie où l’excédent courant est de l’ordre de 3%. Et avec cette crise, l’épargne privée compensera encore un peu plus la dépense publique.»

«Attention, rembourser le capital en plus des intérêts changerait la donne, nuance Julien Manceaux. C’est pourquoi la CE a prévu la garantie des Etats dans tous ses projets de fonds de relance, ce qui n’est pas neutre sur leur comptabilité nationale au regard des ‘instruments non financiers’ dont tiennent compte des créanciers comme le FMI. Si cette dette doit être remboursée, ce qui semble la seule issue politique a priori, ce sera soit au détriment d’autres dépenses européennes, soit en augmentant alors le budget de l’UE.» Par exemple, suggèrent les économistes de JPMorgan, au travers de nouvelles recettes fiscales directes.