Les marchés financiers jouent la normalisation

Xavier Diaz
Le retour à la normale de l’économie et des politiques budgétaires et monétaires va peser sur les rendements des actifs.
(Bloomberg)

Le retour à la normale, tout le monde le désire. «L’année qui s’ouvre sera celle de la normalisation», affirme Jean-François Robin, responsable de la recherche chez Natixis. Une normalisation de l’économie et des politiques budgétaires et monétaires. «Après une année 2021 de fort rebond de l’activité et des performances, la normalisation économique est en marche, entre ralentissement économique, hausse des taux, moindre liquidité des banques centrales et réduction des déficits budgétaires», appuie Alain Guélennoc, directeur général de Federal Finance Gestion.

De fait, après le rebond en V de 2021, l’économie mondiale se dirige vers un atterrissage sur de nouvelles croissances potentielles, estime l’économiste de Natixis qui anticipe une croissance du PIB de 4,3% en zone euro après 5,3% en 2021, de 3% aux Etats-Unis (6% en 2021) et de 5% en Chine (8% en 2021). Dans ce contexte de retour à la normale de l’économie, les Etats vont réduire leurs soutiens. «Les déficits publics vont se réduire comme jamais depuis l’après-guerre aux Etats-Unis qui deviennent plus restrictifs à hauteur de 7-8 points de PIB», souligne Jean-François Robin. Enfin, les banques centrales ont également initié leur long chemin vers la normalisation. Ce sera le principal sujet pour les marchés cette année alors que l’inflation, même si elle devrait se réduire, restera au-dessus de ses niveaux antérieurs, aux Etats-Unis notamment, où les salaires ont accéléré, mais aussi probablement en Europe.

Sujet déterminant

«C’est un sujet déterminant pour les classes d’actifs», relève l’économiste et tout dépendra du rythme du resserrement monétaire, notamment de la Fed. Les marchés anticipent trois hausses de taux, dont la première dès la réunion de mars, et les économistes sont de plus en plus nombreux à en attendre quatre. La réduction du bilan de la Fed, qui devrait intervenir cette année sera également un paramètre majeur pour les investisseurs. Dans ce contexte, l’année 2022 sera également plus normale en termes de performances sur les marchés financiers.

Si l’actif à éviter est l’obligataire avec duration, autrement dit les dettes souveraines et le crédit investment grade, la performance des actions devrait être moins spectaculaire. «Entre le ralentissement économique, la hausse des taux et la moindre liquidité des banques centrales, il y a peu de chances que les actions répètent la performance (+27%) de 2021», juge Jean-François Robin. «La performance sera toujours positive mais inférieure», relève Peter Oppenheimer, responsable de la stratégie actions chez Goldman Sachs, qui anticipe une progression en ligne avec la croissance des bénéfices. Les analystes tablent sur 8% de croissance dans la plupart des régions. Cette prévision est jugée prudente compte tenu d’une croissance économique mondiale qui va certes diminuer mais rester soutenue. La hausse des bénéfices pourrait dépasser 10%. Celle-ci compensera l’effet baissier de la hausse des taux sur les valorisations.

Performances limitées

La performance des actions sera également limitée par le niveau de valorisation atteint par les marchés. L’indicateur bull/bear de Goldman Sachs anticipe une progression de 5% des actions à 12 mois. Les PER ont certes diminué en 2021 (les actions ayant été soutenues par les bénéfices) mais ils restent élevés (25 fois les bénéfices anticipés pour l’indice S&P 500). «Il y a une vraie question fondamentale sur les valorisations des actions, notamment sur le marché américain», jugent les stratégistes de Lazard Frères Gestion.

Ces derniers se veulent d’autant plus prudents que les derniers marchés baissiers (bear markets) qui ont eu lieu bien avant une récession (le marché s’ajuste en règle générale quelques mois avant les récessions), ont été soit pendant des périodes de forte inflation avec hausses des taux (années 1970), soit quand les valorisations ont atteint des niveaux extrêmes avec également des resserrements monétaires (bulle internet de 2000). «Dans certains cycles, le point haut a précédé la récession de près d’un an et les actions avaient déjà baissé de 15 à 20% au début de celle-ci», note-t-on chez Lazard FG.

Par ailleurs, si les perspectives de bénéfices semblent raisonnables notamment dans le contexte de croissance toujours soutenue, l’accélération du coût unitaire du travail, qui est l’un des principaux déterminant des marges qui sont au plus haut historique, pourrait peser sur les résultats.

La question de la valorisation concerne surtout les valeurs de croissance. La hausse des taux va aussi favoriser la rotation vers les titres décotés (value). «Si la direction générale des marchés semble relativement incertaine dans cet environnement, affirment les stratégistes de Lazard FG, d’autres choses semblent plus certaines, comme le lien entre les taux d’intérêt et la performance relative de la value». Une rotation qui a bel et bien débuté.