Marchés

Les fonds d’actions américaines dans une situation tendue

Joël Antoine
Le retournement de tendance de la Bourse américaine a mis du temps avant d’être visible
Si le risque le plus important pourrait être de se tenir à l’écart des actions américaines, une revue de portefeuille s’impose
DR - Bloomberg

Pour l’instant, la conjoncture économique va bien outre-Atlantique. Les prévisions de croissance ont été révisées à la hausse pour cette année à 3,1 %, et 2019, et le pays continue à créer plus d’emplois que le nombre de personnes arrivant en âge de travailler. Les allègements fiscaux mis en œuvre par Donald Trump, qui sont une hérésie pour la plupart des économistes compte tenu de la vigueur de la croissance, renforcent la confiance des consommateurs et des chefs d’entreprise. Conséquence de cet environnement porteur : la tendance haussière se prolonge au-delà de toutes les anticipations alors qu’elle a démarré en juin 2009. Dans ces conditions, nombreux sont les analystes à pointer la survalorisation des actions américaines. D’autant plus que la réforme fiscale a permis le rapatriement de réserves détenues à l’étranger pour 300 milliards de dollars sur les six premiers mois de 2018, dont la moitié a servi à financer des rachats d’actions et donc à relever le niveau de bénéfice par action. Apple, qui a racheté 25 % de ses actions sur les cinq dernières années, voit son bénéfice par action progresser de 76 % alors que le bénéfice global avance de 30 %. En outre, une partie de la hausse des bénéfices a été alimentée par l’abaissement du taux d’impôt qui est passé de 35 % à 21% cette année. Pour Cyrille Collet, directeur de la gestion quantitative actions chez
CPR AM, « une fois ces mesures fiscales dissipées, la croissance des résultats devrait rester dynamique pour les mois à venir et converger vers sa moyenne de long terme, c’est-à-dire 12,5 % ». 

Le momentum de la hausse des bénéfices est appelé à s’éroder. Plus inquiétant à court terme, le marché américain révèle une forte différentiation selon les capitalisations. Ainsi, les FAAMG (Facebook, Amazon, Apple, Microsoft et Google) ont maintenant une capitalisation supérieure aux 283 plus petites sociétés de l’indice S&P 500. La croissance visible de leurs revenus et le niveau élevé de leur rentabilité sur fonds propres expliquent la croissance de leurs bénéfices et de leur valorisation. Ces quelques sociétés constituent en quelque sorte un segment à part au sein de l’indice. CPR AM relève ainsi que la moitié de la hausse des deux dernières années est due à une dizaine de valeurs qui intègrent les portefeuilles d’ETF et bénéficient ainsi des flux d’investisseurs cherchant une exposition au bêta de marché. « La hausse peut encore perdurer, mais une chose est certaine, il ne sera pas agréable de faire partie des derniers entrants à la prochaine explosion de volatilité », pronostique Nicolas Chéron, responsable de la recherche marchés pour Binck.fr. Si le secteur des technologiques explique en grande partie la poursuite de la hausse des indices boursiers américains, seule une poignée d’entre elles bénéficient de la tendance. Pour Nicolas Chéron, sans ambiguïté, il s’agit d’une situation de bulle : « C’est exactement ce que pourrait être en train de réaliser l’indice e-Commerce Dow Jones (Amazon, Netflix, Google et Facebook) avec une hausse de 617 % en huit ans. Dans le monde boursier d’aujourd’hui, la capitalisation de la tech américaine dépasse celle de l’ensemble des entreprises de la zone euro… rien ne va plus. »

Des cygnes noirs approchent. En dehors de l’inquiétude suscitée par la longueur de la phase de croissance dans le cycle économique, aucun indicateur ne présage d’un retournement de la conjoncture dans les prochains mois. En revanche, des cygnes noirs approchent. Tout d’abord, si la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine n’a pas déjà impacté l’économie, il reste à savoir si les entreprises vont pouvoir répercuter sur leurs prix de vente la hausse des droits de douanes alors même que des tensions apparaissent sur les salaires. L’amélioration des marges pourrait prendre fin. La hausse des taux d’intérêt, normalisation de la politique monétaire oblige, augmente déjà les charges financières des sociétés qui ont fait le plus appel à l’effet de levier du crédit. En outre, le taux des bons du Trésor américain à dix ans commence à se tendre alors qu’il fluctuait dans un couloir étroit depuis février dernier. « Les taux américains ont progressé de plus de 35 points de base en un peu plus d’un mois. Cela a déclenché un effet sur les actifs risqués qui en font les frais. Par exemple les proxy bonds ont été particulièrement touchées.
Ce n’est probablement pas fini 
», pronostique Stéphane Déo, stratégiste à la direction de la gestion chez La Banque Postale AM. La Bourse pénalise ainsi les Reits et autres sociétés à fort dividende précédemment courtisées pour pallier la faiblesse des rendements obligataires. Avec maintenant un 10 ans américain qui rémunère à 3,20 % alors que le niveau moyen des dividendes aux États-Unis s’élève à 1,90 %, le différentiel revient en faveur des obligations.
À noter cependant que la pentification de la courbe des taux générée par la hausse sur l’échéance à dix ans favorise le secteur financier et notamment les banques qui retrouvent une certaine capacité de transformation.

Les plus fortes hausses de cours concentrées. Les valorisations des actions américaines sont certes tendues en moyenne, mais malgré la hausse de l’indice, le ratio cours sur bénéfice se tasse légèrement. « Les bénéfices des sociétés du S&P 500 ont ainsi augmenté d’environ 20 % au cours des douze derniers mois et devraient enregistrer une croissance encore plus forte dans les douze prochains mois. Cela signifie que les bénéfices, pour le moment en tout cas, progressent plus vite que les cours de Bourse », souligne Jeroen Blokland, gérant senior chez Robeco. En outre, les plus fortes hausses de cours se concentrent sur un faible nombre de titres de croissance. « Dans le secteur des technologies, nous trouvons encore de la valeur, car c’est un secteur très riche en diversité de métiers », explique Duilio R. Ramallo, gérant chez Boston Partners en charge du fonds Robeco BP US Premium Equities. À fin août, 23,7 % de son portefeuille géré en style value se trouvent investis dans les valeurs technologiques sur des titres comme Cisco, DXC Technology et Hewlett Packard. En revanche, il se tient à l’écart d’Apple et prend ses bénéfices sur Alphabet et Microsoft. En effet, outre le facteur value qui est pivot dans sa gestion, il tient également compte des facteurs qualités et momentum, ce qui le conduit à augmenter la part des valeurs moyennes dans son portefeuille. Il lui importe de ne pas perdre d’argent pour obtenir une performance solide à long terme. Plus que jamais, la rigueur du processus d’investissement et la sélection de titres s’avèrent cruciaux. Le gérant du fonds Alger Small Cap Focus Fund, de La Française AM, qui en délègue la gestion financière à Alger Management, vient d’être noté AA par Citywire en raison de sa bonne performance ajustée au risque. Privilégiant les secteurs de la santé et des technologies de l’information, il a moins de cinquante valeurs en portefeuille. Le profil de risque et de rendement de ce fonds est certes élevé,
à 6 sur une échelle de 7.