Taux

« Le mouvement de hausse des taux longs en Europe ne devrait pas continuer »

Iain Bremner, directeur de la gestion taux, crédit, assurances et analyse crédit à La Banque Postale Asset Management
Outre le risque politique, aucun autre facteur ne justifie une hausse supplémentaire des taux européens
Iain Bremner, directeur de la gestion, LBPAM

L’Agefi Actifs. - Comment expliquez-vous l’inflexion à la hausse des taux européens depuis l’été dernier ?

Iain Bremner. - La fin de la tendance baissière sur les taux d’intérêt européens observée depuis six à neuf mois trouve son origine dans plusieurs facteurs.

En premier lieu, nous avons vu un mouvement marqué de hausse des taux aux Etats-Unis à la suite de l’élection de Donald Trump, dans la perspective d’une politique favorable à l’inflation aux Etats-Unis. Ce mouvement de remontée des taux a eu des conséquences – même si elles restent mesurées – sur les taux européens.

Ensuite, la Banque centrale européenne a modifié sa communication sur sa politique monétaire expansioniste. Les marchés ont ressenti une forme d’ambiguïté sur le calendrier de normalisation de sa politique monétaire et de remontée des taux directeurs. Au mois de décembre, par exemple, la BCE a annoncé la réduction de ses montants d’achats mensuels de titres sur le marché, effective à partir de ce mois d’avril. Depuis le début du mois, les rachats mensuels de la BCE sont ainsi passés à 60 milliards d’euros, contre 80 milliards d’euros précédemment. Alors qu’avant l’automne 2016, la BCE ne faisait qu’amplifier ses mesures d’assouplissement monétaire, elle a adopté une attitude plus dépendante de l’environnement conjoncturel.

Autre raison de la hausse des taux longs, au début de l’année, les niveaux d’inflation observés en janvier et février ont surpris les marchés. Si la progression de l’inflation liée à l’évolution des cours du pétrole était attendue, ce n’est pas le cas de l’inflation liée aux biens alimentaires.

Enfin, les investisseurs internationaux et les grandes banques centrales considèrent l’univers politique incertain en Europe, avec des interrogations sur les risques qui pourraient découler des grandes élections qui doivent avoir lieu.

Tous ces éléments conjugués expliquent pourquoi les taux à 10 ans allemands sont passés, en quelques mois, d’un territoire négatif à un niveau qui oscille entre 0,30 % et 0,50 %.

Ce mouvement de hausse des taux est-il terminé ?

- Selon nous, le mouvement de hausse des taux longs en Europe ne devrait pas continuer, au moins pendant les six prochains mois.

Aux Etats-Unis, les taux longs semblent avoir atteint un palier. Si les décisions politiques de Donald Trump marquent bien une inflexion par rapport à l’administration précédente, elles seront mises en œuvre de manière plus progressive que ce que les marchés avaient pu anticiper en fin d’année dernière et au début de cette année. La remise en cause de la réforme de la santé mise en place à l’origine par Barack Obama (l’Obamacare) en est d’ailleurs une illustration.

Nous devrions donc rester, sur le 10 ans américain, dans un intervalle compris entre 2,30 % et 2,70 %. La pression à la hausse des taux américains sur l’Europe devrait s’atténuer dans les mois qui viennent, et ce jusqu’à la fin de l’année.

Par ailleurs, le pic d’inflation à court terme en Europe a probablement été atteint. Le prix de l’énergie devrait se stabiliser, ainsi que celui des denrées alimentaires. D’ailleurs, la core inflation, c’est-à-dire l’inflation hors énergie et produits alimentaires, reste à des niveaux très bas, aux alentours de 0,7 %. Dans cet environnement, la BCE ne va pas se précipiter pour changer sa politique monétaire, même si elle a déjà fait les premiers pas vers une normalisation.

Le risque politique est-il bien pris en compte par les marchés ?

- Certes, les marchés se sont fait surprendre par le Brexit puis par l’élection de Donald Trump. Mais les niveaux de taux européens actuels, même s’ils demeurent très bas, intègrent tout de même une prime de risque politique. Ni les actions de la BCE, ni la situation économique de l’Europe, ni l’évolution attendue des taux américains ne justifient des taux plus élevés qu’aujourd’hui.

L’écart entre les taux allemands et français est-il justifié ?

- Oui, justement à cause de cette prime de risque politique. Cependant, en fonction du résultat de l’élection française, nous pourrions assister à une réduction de l’écart (spread) entre les taux allemands et français qui serait la conséquence d’une légère remontée des taux allemands et d’une baisse des taux des emprunts d’Etat français.

Nous faisons ainsi l’hypothèse qu’après le résultat de l’élection française, le 7 mai, ce spread refluera vers des niveaux inférieurs à 50 points de base contre 65 points de base aujourd’hui.