Portefeuilles types

L’avis d'Edmond de Rothschild AM

Edmond de Rothschild AM

Le risque protectionniste a refait surface avec fracas ces dernières semaines, après l’annonce de Donald Trump concernant la taxation des importations d’acier et d’aluminium, ainsi que d’un panier de biens chinois (dont la liste n’est pas encore établie et avec, de surcroît, une ambiguïté sur les montants). Les marchés d’actions ont reculé avec un bel ensemble, constituant une prime de risque liée à cette incertitude. Il serait tentant d’aboutir à la conclusion qu’une « guerre commerciale » menace mais nous continuons d’estimer que ce risque, quoique non négligeable, ne constitue toujours pas le scénario central.

Tout d’abord, la réponse des autorités chinoises est pour l’heure conciliante (ils ne taxeront que 3 milliards de dollars d’importations américaines) et les premières discussions sino-américaines, qui ont démarré très rapidement, montrent que les autorités de Pékin envisagent d’importantes concessions en termes d’ouverture de leurs marchés et de leurs entreprises.

Ensuite, le protectionnisme dont bénéficie la Chine ne correspond plus au stade de développement de ce pays, d’autant plus qu’il est visiblement déséquilibré. Il y a eu beaucoup de déconvenues d’entreprises américaines, notamment dans le secteur technologique, pour lequel la Chine érige une véritable stratégie de politique industrielle. C’est probablement au regard du faible poids de ce secteur sur le Vieux Continent que les entreprises européennes se plaignent moins. Et de fait, les investissements directs de l’Europe vers la Chine sont près du double de ceux de leurs consœurs américaines. Par ailleurs, le déficit commercial américain vis-à-vis de la Chine est toujours bien plus élevé que celui de l’Europe. Les faits plaident donc pour un rééquilibrage, vu de Washington mais aussi probablement de Pékin, maintenant que les autorités y sont invitées.

Enfin, la politique de Washington est devenue peu lisible. Mais, en s’appuyant sur deux citations du Président (« I like chaos » et « The worst of times often create the best opportunities to make good deals »), on peut se demander si, dans ce conflit, la technique de Donald Trump ne consiste pas à dramatiser le contexte dans un premier temps (ce qui aura animé les marchés récemment), pour obtenir un meilleur accord que celui qui aurait été obtenu sans engagement d’un rapport de forces. Ainsi, l’objectif de la Maison-Blanche n’est peut-être pas d’obtenir plus de protectionnisme mais moins. Il reste toutefois à s’en assurer complètement et surtout à s’assurer que cette politique à haut risque n’échoue pas dans son exécution.

Toute négociation aux enjeux majeurs étant longue et sinueuse, nous ne nous attendons pas à un dégonflement rapide de la prime de risque. Mais prenons acte du fait que les marchés intègrent désormais un risque de protectionnisme mais que le pire est loin d’être certain. De bonnes surprises sont possibles. Le risque est désormais plus symétrique.

Dans ce contexte, nous maintenons notre politique d’investissement, surpondérant les actions (Eurozone et Japon) au détriment des obligations. L’Eurozone et le Japon présentent les caractéristiques d’être en milieu de cycle, d’avoir un potentiel d’augmentation des marges qui doperait la croissance bénéficiaire, des banques centrales toujours très accommodantes et de conserver des valorisations relatives plutôt attractives par rapport aux États-Unis. Concernant les marchés obligataires, nous restons globalement sous-pondérés, sans crainte particulière. Toutefois, le repli des taux longs européens ayant été marqué ces dernières semaines, nous nous montrons à nouveau un peu plus prudents sur la duration européenne. Nous avons également pris des profits sur les obligations périphériques européennes, ces dernières ayant fortement surperformé les marchés du crédit en dépit de la non-résolution du risque politique en Italie, sur lequel nous sommes particulièrement prudents. Nous avons également profité de l’écartement des spreads de crédit sur les marchés du crédit high yield euro et de la dette subordonnée financière ainsi que sur les marchés du crédit investment grade américain, pour renforcer nos positions sur des niveaux attractifs. Enfin, les anticipations d’inflation à dix ans aux États-Unis approchant les 2,10%, nous y avons réduit notre exposition.  

 

Points forts

  • La dynamique de l’économie mondiale reste soutenue
  • La Banque centrale européenne envoie un message rassurant quant à son rythme de normalisation
  • Nous revenons sur des niveaux de valorisation plus soutenables tant sur les actions que sur le crédit

 

Points faibles

  • Le risque protectionniste
  • Une attention accrue portée aux secteurs et régions qui y sont les plus exposés
  • Le sentiment de marché et le risque idiosyncratique conduisant à des prises de profit sur un secteur très largement surpondéré dans les portefeuilles des investisseurs mondiaux, à savoir la technologie