L'Avis de Natixis AM

Natixis AM

La volatilité a continué de dominer les marchés d’actions au mois d’avril. Malgré une saison des résultats honorables, les marchés américains ont pâti de l’extinction progressive de l’assouplissement quantitatif de la Fed et de l’approche de ses premières hausses de taux. Le discours plus menaçant de la Fed en mars a purgé les excès de valorisation de certains segments du marché d’actions, notamment les services liés à internet et la biotechnologie. Cette correction a déclenché une rotation des segments de croissance vers les actions value.

L’Europe a souffert de la prolongation de la crise ukrainienne, particulièrement après l’échec du sommet quadripartite de Genève. Le DAX a été pénalisé par ces tensions en raison de l’exposition des valeurs allemandes à la demande russe et de la dépendance de l’économie aux approvisionnements énergétiques de l’ex-URSS. La France et l’Italie ont bénéficié néanmoins d’une rotation géographique favorable au détriment de l’Espagne en raison de l’élan réformiste donné par les nouveaux Premiers ministres de ces pays.

En Asie, les actions ont subi le contrecoup des mauvaises nouvelles conjoncturelles en provenance du géant chinois ainsi que de la déception liée à l’attentisme de la Banque du Japon. Les taux longs américains ont mécaniquement bénéficié de flux acheteurs en raison des déboires sur les marchés d’actions.

Les taux américains terminent le mois quasiment à l’équilibre, malgré le retournement positif du flux de statistiques macroéconomiques outre-Atlantique. Le crédit à haut rendement a souffert de sa corrélation positive avec les actions mais la catégorie investment grade a maintenu son spread quasiment stable par rapport aux taux d’Etat.

Pourtant, la situation macroéconomique reste favorable aux actifs risqués. Aux Etats-Unis, la demande intérieure donne des signes de rebond après le coup de froid du premier trimestre, qu’il s’agisse des ménages ou des entreprises dont les intentions d’investissement sont à un plus haut sur quatre ans. La croissance du PIB devrait rejoindre les 3 % sur le reste de l’année. En Europe, les indicateurs avancés sont également bien orientés. La sphère industrielle poursuit sa hausse malgré l’euro fort. La confiance des ménages est même revenue à son niveau de début 2010. La périphérie européenne bénéficie de la baisse massive des taux souverains, qui commence à se transmettre aux taux de crédit aux entreprises. La faiblesse de l’inflation incite néanmoins la banque centrale à maintenir, dans sa communication, l’espoir d’un prochain train de mesures non conventionnelles. Son discours reste flou, mais il semble probable qu’a minima, la banque centrale ciblera des achats d’obligations adossées à des crédits bancaires aux PME de la zone. Cette probabilité entretient les entrées de capitaux dans la zone euro et alimente paradoxalement la force de l’euro.

L’Asie, au contraire, est à la recherche d’un nouvel élan. Au Japon, les indicateurs avancés augurent un ralentissement brutal de la consommation à la suite de la hausse de la TVA. Le retournement à la baisse de la confiance des ménages suggère que ce ralentissement sera plus que temporaire. Les exportations peinent à se redresser en raison de la réappréciation du yen. Le Premier ministre Abe maintient la pression sur la Banque du Japon pour qu’elle vole au secours de la conjoncture avec un nouveau programme d’assouplissement quantitatif, mais celle-ci semble satisfaite de la convergence des anticipations d’inflation vers sa cible de 2 %. Le statu quo monétaire pourrait se prolonger jusqu’en septembre. En Chine, la croissance est tombée à 5,7 % (trimestriel annualisé) au premier trimestre, bien en deçà de la cible de 7,5 % pour l’année 2014. La relance budgétaire est volontairement modeste cette fois (1 % du PIB) et la politique monétaire inhabituellement stricte afin de ne pas relancer les excès spéculatifs des banques de l’ombre. Mais le retournement du secteur de la construction privée pourrait obliger les autorités à une relance plus massive alliée à une recapitalisation coûteuse du secteur financier. Les réserves de change pléthoriques et le contrôle des capitaux semblent autoriser de tels arrangements cependant, l’Asie risque de pâtir pendant encore plusieurs trimestres du ralentissement chinois.

La croissance mondiale se stabiliserait ainsi au niveau modeste de 3,5 % en 2014, la réaccélération occidentale compensant le freinage asiatique. Dès lors, notre allocation privilégie toujours les actifs risqués, actions et crédit à haut rendement par rapport aux obligations d’Etat, surtout les obligations américaines. Au sein du crédit, nous sous-pondérons le crédit investment grade dont les valorisations sont plus tendues. Nous jouons le découplage du cycle mondial en surpondérant les actions européennes et américaines face aux actions japonaises et émergentes. Nos paris devises reflètent la thèse du découplage monétaire, avec une position longue sur le dollar face à l’euro et au yen.

 

Principaux points forts du marché

Accélération cyclique en Europe et aux Etats-Unis

Assouplissements monétaires à venir en zone euro et au Japon

Valorisations attractives des actions en Europe

Principaux points faibles du marché

Extinction de l’assouplissement quantitatif de la Fed, hausses de taux au second semestre 2015

Risque d’atterrissage brutal du cycle chinois

Risque d’escalade militaire en Ukraine

 

Evolution des marchés financiers depuis le 1er janvier 2014, au 12/05/14 à 17h00

CAC 40 :   4.486 / +4,45 %

DJ EuroStoxx 50 :  3.202 / +3,00 %

DAX 30 :  9.692 / +1,47 %

FTSE 100 :  6.846 / +1,44 %  

S&P 500 :  1.892 / +2,38 % 

Dow Jones :  16.685 / +0,66 %

Nasdaq Composite :  4.131 / -1,07 %

Nikkei 225 :  14.149 / -13,15 %