L'Avis de Lazard Frères Gestion

Lazard Frères Gestion

En moyenne, les marchés d’actions affichent une hausse modérée sur les dernières semaines mais cela masque des évolutions contrastées : on constate un rebond marqué des actions émergentes, une bonne performance des actions européennes, une relative stabilité des marchés américains et une baisse du marché japonais. La performance des produits obligataires a encore été soutenue par la baisse des taux sur les obligations souveraines et, pour les émetteurs plus risqués, par une nouvelle réduction des marges de crédit. Ce sont notamment les pays périphériques de la zone euro qui ont le plus bénéficié de ce mouvement. Le meilleur exemple en est la Grèce, qui a pu émettre 3 milliards d’euros à cinq ans, sa première émission depuis 2010.

Les fondamentaux économiques continuent d’aller dans le sens d’une bonne performance des actifs de la zone euro. La crise souveraine se résorbe : la Grèce a ainsi obtenu son premier excédent courant en 2013. Les indices PMI montrent que la croissance poursuit son accélération dans la zone. Aux Etats-Unis, après un hiver rigoureux, l’activité économique s’accélère à nouveau, comme le montrent le niveau historiquement bas des inscriptions hebdomadaires au chômage et la forte croissance des ventes au détail en mars. Pour autant, nous conservons une relative sous-exposition aux actions américaines, non pas par inquiétude sur cette zone mais parce que nous pensons que le potentiel de performance est plus important ailleurs, principalement dans la zone euro qui reste notre choix d’allocation le plus marqué. Si les analystes revoient encore leurs prévisions de résultats des entreprises de la zone à la baisse, nous pensons que le mouvement devrait s’interrompre au vu de l’amélioration des fondamentaux macroéconomiques. Notre surexposition au Japon a pénalisé la performance, mais nous la maintenons car il nous semble que la probabilité d’une nouvelle intervention de la Banque du Japon reste élevée, même si l’impact de la hausse de la TVA sur la consommation s’avérait limité.

Le principal changement d’allocation est l’augmentation de notre exposition aux actions des pays émergents. La conjoncture économique y reste délicate mais l’important écart de valorisation avec les actions des pays développés et les importants flux sortants qui ont été observés plaident pour un retour progressif. Par ailleurs, les premiers chiffres de la croissance du PIB chinois au premier trimestre ont été rassurants et le gouvernement a annoncé diverses mesures destinées à soutenir l’activité. Malgré une actualité riche en rebondissements, nous ne pensons pas que la crise ukrainienne puisse dégénérer en conflit majeur ayant une influence sur les marchés : la Russie s’efforce d’avancer ses pions pour préserver son influence sur son voisin mais l’impact économique de l’incertitude commence à se faire sentir, ce qui devrait amener le pays à chercher une « désescalade ».

Parmi les actifs obligataires, nous maintenons une forte sous-exposition aux obligations souveraines et nous réduisons quelque peu notre exposition au crédit dans les catégories investment grade et haut rendement pour prendre nos profits. Le mouvement de baisse des taux allemands a correspondu à une conviction croissante des investisseurs que la BCE va mettre en œuvre des mesures d’assouplissement quantitatif pour éviter la déflation. Les derniers chiffres d’inflation sont en effet très bas. Ceci s’explique par le niveau déprimé de l’activité, par les effets des politiques de compétitivité des pays d’Europe du Sud et par la force de l’euro. Ce dernier point est d’ailleurs systématiquement mentionné par les dirigeants de la BCE dans leurs dernières communications. Nous pensons qu’une partie de la réponse se trouve de l’autre côté de l’Atlantique : pour l’instant, le comité de politique monétaire de la Réserve fédérale considère que les remontées de taux demeurent assez lointaines, mais on observe les premiers signes d’accélération des salaires, ce qui pourrait précipiter la hausse de l’inflation et donc amener la Fed à remonter ses taux plus tôt. Dans un tel scénario, le dollar s’apprécierait face à l’euro, évitant ainsi à la BCE un nouvel assouplissement quantitatif.

 

Principaux points du marché

Accélération de la croissance dans les pays développés

Fort levier opérationnel des entreprises européennes

Une inflation modérée dans les pays développés

Principaux points faibles du marché

Poursuite des révisions en baisse des BPA dans la zone euro

Peu de marges de manœuvre pour les banques centrales émergentes

Force de l’euro

 

Evolution des marchés financiers depuis le 1er janvier 2014, au 02/05/14 à 11h00

CAC 40   4.455 / +3,71 %

DJ EuroStoxx 50  3.158 / +1,60 %

DAX 30  9.431 / -1,27 %

FTSE 100  6.684 / -0,96 %

S&P 500  1.878 / +1,64 %

Dow Jones  16.501 / -0,45 %

Nasdaq Composite  4.148 / -0,68 %

Nikkei 225  14.429 / -11,43 %