L'Avis de Lazard Frères Gestion

Lazard Frères Gestion

Après une année de très bonne performance pour les actifs risqués, les marchés financiers semblent aborder 2014 avec davantage de prudence.

L’événement majeur des dernières semaines a été l’annonce par la Réserve fédérale d’une première réduction des achats des titres liés à son programme d’assouplissement quantitatif.

Dans la foulée, les marchés d’actions ont repris le chemin de la hausse, de même que les taux d’intérêt sur les obligations d’Etat.

Le 10 ans américain a ainsi clôturé l’année à plus de 3,0 % pour la première fois depuis mi-2011.

Avec un discours affirmé sur la trajectoire des Fed funds, la Réserve fédérale a réussi à éviter que son « tapering » ne s’accompagne d’un emballement des anticipations sur les taux directeurs.

La partie courte de la courbe ne devrait pas bouger dans les prochains mois mais le mouvement de remontée des taux longs devrait se poursuivre durant l’année à venir, ce qui nous amène à sous-pondérer de manière assez nette les obligations d’Etat ainsi que le crédit investment grade.

Les obligations plus risquées offrent des marges de crédit qui peuvent compenser la remontée des taux.

 

Ce contexte de réduction des interventions exceptionnelles par la Réserve fédérale n’est pas favorable aux pays émergents qui ont bénéficié au cours des dernières années de flux de capitaux très importants de la part d’investisseurs en quête de rendement.

Ceci crée de la volatilité pour des pays tributaires du financement extérieur du fait de balances courantes déficitaires et dont l’inflation élevée complique la tâche des banques centrales.

Pour autant, les fondamentaux des pays émergents sont en général plus solides qu’en 1997 (réserves de change élevées, moindre dette en devises étrangères) et il ne faut pas tous les mettre dans le même panier.

 

La Chine reste relativement isolée de ces tensions grâce à son fort excédent courant.

Ce pays devrait d’ailleurs voir sa croissance stable en 2014.

De plus, l’amélioration de la conjoncture dans les pays développés va aider l’activité à se stabiliser dans l’ensemble des émergents.

Néanmoins, compte tenu de la problématique des flux, nous restons prudents sur les obligations émergentes et si les actions sont particulièrement bon marché par rapport aux titres des marchés développés, nous sommes prudents car la volatilité risque de rester forte.

 

Globalement, les indicateurs demeurent au vert dans les différentes économies développées et la croissance devrait continuer de s’y améliorer.

C’est pourquoi les actions des pays développés restent selon nous l’actif de choix pour cette année 2014.

Aux Etats-Unis, les incertitudes politiques se sont levées et les derniers chiffres sont bien orientés.

Pour autant, le niveau élevé des marges des entreprises américaines et le fait que leurs actions se négocient sur des multiples de valorisation qui se sont normalisés limite le potentiel de surprise à la hausse.

C’est pourquoi nous préférons faire porter l’essentiel de notre surexposition sur les marchés européens et japonais.

 

En effet, la zone euro confirme sa sortie de récession, comme l’illustre l’indice PMI composite qui se situe à son plus haut niveau depuis juin 2011.

Par ailleurs, les enquêtes sur les conditions d’octroi de crédit tendent à montrer que la réduction des bilans par les banques est proche de son terme et qu’elles devraient donc davantage financer l’économie réelle.

Cette amélioration intervient à un moment où les entreprises disposent d’un fort levier opérationnel, ce qui aura pour conséquence de permettre une importante progression des résultats malgré une croissance économique qui reste modeste (autour de +1,0 % en 2014).

 

Nous pensons également que l’augmentation de TVA prévue au Japon pour le 1er avril va être accompagnée d’un plan de relance budgétaire et probablement d’une augmentation des interventions de la Banque du Japon, ce qui devrait permettre aux actions japonaises devraient continuer de bénéficier des « Abenomics », mais il faudra probablement continuer de couvrir le risque de change.

 

En revanche, le dollar devrait être porté par une augmentation du différentiel de taux courts avec la zone euro. 

 

 

 

 

 

Principaux points forts du marché

Réduction de l’incertitude politique aux Etats-Unis

Fort levier opérationnel des entreprises européennes

Une inflation modérée dans les pays développés

 

Principaux points faibles du marché

Remontée des taux longs à cause du « tapering »

Peu de marges de manœuvre pour les banques centrales émergentes

Force de l’euro