La valeur de la croissance et de la qualité

Par Pierre Lamelin, gérant chez Comgest
Ou pourquoi les actions de type « croissance et qualité sur le long terme » ont tendance à bien résister aux pressions inflationnistes

En théorie, lorsque l’inflation augmente, les actifs de longue duration, tels que les actions de croissance de qualité à long terme, subissent une baisse de valorisation, car l’impact de la hausse des taux sur la valeur actualisée nette des bénéfices à long terme est beaucoup plus élevé que sur les bénéfices à court terme. Par conséquent, la théorie économique suggère que la hausse de l’inflation devrait avoir un impact sur la valorisation relative des actions de croissance à long terme par rapport aux actions de type « value », en réduisant la prime de valorisation des premières.

Malgré les pressions inflationnistes actuelles et l’intense débat sur une éventuelle hausse de l’inflation sur le long terme, nous n’avons pas constaté de compression relative du ratio cours/bénéfice des valeurs de croissance par rapport aux valeurs de rendement au cours de l’année écoulée. C’est plutôt l’inverse qui semble se produire.

Inflation vs déflation

L’une des raisons pour lesquelles ce n’est pas le cas, pourrait être que les investisseurs ne tiennent pas compte des pressions inflationnistes à court terme et se concentrent sur les tendances structurelles à plus long terme. Des forces inflationnistes de court terme sont actuellement à l’œuvre : les politiques de relance budgétaire et monétaire qui ont soutenu les économies tout au long de la crise du Covid-19, la pression sur les chaînes d’approvisionnement après de longues périodes de blocage et la hausse soudaine de la demande de matières premières avec la reprise de la consommation et de l’investissement. Néanmoins, le progrès technique, la numérisation des économies, la démographie et la concurrence mondiale sont, selon nous, des tendances structurelles de long terme et constituent de puissantes forces désinflationnistes.

De plus, les entreprises de « croissance et qualité sur le long terme » sont dotées d’avantages compétitifs qui, d’après nous, peuvent les aider à surmonter les vents macroéconomiques contraires tels que l’inflation. Nous estimons que ces avantages compétitifs se traduisent, notamment, par un pouvoir de fixation des prix qui peut permettre d’augmenter les bénéfices. Si l’on prend l’exemple de LVMH, le géant mondial du luxe, certaines des marques de mode du groupe ont augmenté leurs prix l’été dernier sur plusieurs marchés - de sorte que la composante prix dans la croissance du chiffre d’affaires de la division « mode et maroquinerie » a alterné entre 4 % et 7 %, selon la marque, au cours du premier trimestre 2021.

L’endettement en question

Une autre conséquence de l’inflation est l’augmentation du coût de la dette. Plus le levier financier d’une entreprise est élevé, plus l’augmentation du coût de la dette a un impact sur les bénéfices, malgré le bouclier fiscal que ce levier peut offrir. Il est donc essentiel d’examiner le bilan des entreprises. Nombre d’entre elles n’ont pas d’avantages compétitifs suffisamment solides pour disposer du pouvoir de fixation des prix, nécessaire à contrer les pressions inflationnistes. Associé à un levier financier élevé, cela pourrait rapidement devenir un cercle vicieux. La poursuite de la hausse de l’inflation et des taux d’intérêt, après une décennie d’augmentation de l’endettement des entreprises, pourrait commencer à alimenter les inquiétudes sur les entreprises de qualité inférieure.

Au-delà d’un débat théorique sur l’exposition des actifs de longue duration à une hausse soudaine de l’inflation et des taux d’intérêt nominaux, la solidité des bilans et le pouvoir de fixation des prix offrent, selon nous, deux moyens de faire face aux pressions inflationnistes. Nous pensons que cela explique pourquoi la valorisation relative des titres de croissance et qualité sur le long terme a bien résisté sur le marché au cours de la période récente. En théorie, il n’y a pas de différence entre la théorie et la pratique, mais en pratique, il y en a une.