La monnaie hélicoptère ressurgit dans le débat des politiques monétaires

Xavier Diaz
Le Conseil d’analyse économique préconise l’utilisation par la Banque centrale européenne de cet outil pour atteindre sa cible d’inflation.
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Alors que la Banque centrale européenne (BCE) mène actuellement une revue stratégique qui devrait aboutir à l’automne 2021, le Conseil d’analyse économique (CAE) apporte sa contribution à cette réflexion. Dans une note publiée mardi et intitulée «Que peut encore faire la Banque centrale européenne (BCE) ?», les trois économistes Philippe Martin, Eric Monnet et Xavier Ragot relancent le débat sur la monnaie hélicoptère. Une piste qui pourrait permettre à la BCE d’atteindre son objectif d’inflation mais qui ne fait pas consensus.

Le gouverneur de la Banque de France, François Villeroy de Galhau, auquel les conclusions de ce rapport ont été présentées, n’a pas tardé à exprimer son désaccord, signe du caractère sensible de cette proposition : «La monnaie hélicoptère, qui n'a jamais été mise en œuvre et serait complexe en pratique, ne nous semble pas être une bonne idée», a-t-il réagi devant des sénateurs, précisant que cela creuserait un «trou» dans le bilan de la banque centrale.

Les auteurs de la note partent du constat que la BCE n’a pas atteint depuis 2015 son objectif, qui est celui d’une inflation en-dessous mais proche de 2%. Et ce, malgré une politique monétaire accommodante (taux négatifs et programme d’achat d’actifs - QE) dont les effets collatéraux ne sont pas anodins (inégalités de patrimoine, achat d’actifs d’industries polluantes, traitement privilégié des dépôts des banques et dominante budgétaire). En réalité, la cible n’a été atteinte que 10% du temps.

«Nous avons mené une réflexion sur d’autres instruments car la BCE n’atteint pas sa cible d’inflation», explique Eric Monnet, économiste à l’EHESS et à l’Ecole d’économie de Paris (PSE), pour qui cela pose un problème de crédibilité. En prévoyant une inflation de 1,4% en 2023, la BCE avoue d’ailleurs son incapacité à respecter son mandat. Avec pour risque celui d’un décrochage dans les situations macroéconomiques entre la zone euro et les Etats-Unis où la Réserve fédérale et l’administration Biden ont fait le choix de la relance budgétaire.

«Les banques centrales savent lutter contre l’inflation mais ne savent pas la créer, note Xavier Ragot, économiste à l’OFCE et Sciences Po. Il est nécessaire de créer de nouveaux outils de résilience puissants pour faire face aux nouvelles crises qui auront lieu». Le problème en cas de nouvelle crise est qu’il faudrait poursuivre les achats de dette en Europe avec pour corollaire une augmentation de la détention de dette publique par la BCE. Son bilan représente déjà 60% du PIB et elle détient un quart des dettes des Etats de la zone euro.

800 euros par individu

La BCE a peu de contraintes juridiques sur les instruments qu’elle peut mettre en œuvre. En revanche, elle ne peut financer directement les Etats. La monnaie hélicoptère, cette distribution directe d’argent dans le cadre spécifique de la politique monétaire et non budgétaire, se ferait sous la forme d’un transfert direct de la BCE aux ménages avec une date limite de dépense.

Les économistes du CAE estiment qu’un transfert de 2% du PIB de la zone euro, soit 240 milliards d’euros (800 euros par individu) augmenterait de 1 point le niveau de l’inflation sur un an. Un coût plus faible que l’achat de dette avec peu d’effets collatéraux.

Instrument de dernier ressort

Cet outil devrait néanmoins rester un instrument de dernier ressort, renouvelé tant que l’inflation n’est pas revenue à sa cible et ajusté en fonction de son évolution. Pour être efficace et légitime, cet instrument ne pourrait se faire que dans un cadre de coordination entre politique monétaire et budgétaire.

Les réticences politiques de certains pays au sein de la zone euro et les divergences de situations budgétaires ne doivent pas nécessairement être un frein. Au contraire, la monnaie hélicoptère doit aussi permettre de réduire le recours aux achats de dette et donc à la hausse de l’endettement. Dans le cas de l’Italie, par exemple, plutôt que d’avoir un ratio de dette publique sur PIB au-delà du niveau actuel de 160%, la solution du transfert direct aurait non seulement un impact sur l’inflation mais aussi sur l’activité et l’emploi et sur les finances publiques, via l’accroissement des recettes fiscales, selon le CAE. Avec pour la BCE l’avantage de limiter la hausse continue des QE avec leurs potentiels effets collatéraux et de renormaliser la politique de taux plus rapidement.