La dette française encaisse le coût de la hausse des taux

Par Fabrice Anselmi et Xavier Diaz
Les rendements à 10 ans dépassent 1%. Pas assez pour dégrader la solvabilité du pays.
Bloomberg

Le taux d’intérêt des titres de l’Etat français (OAT) à 10 ans a dépassé le 24 mars le seuil de 1%, dans un contexte de durcissement des politiques monétaires. L’accélération de la remontée des taux depuis début mars en dépit de la guerre en Ukraine semble mettre fin à trois ans de taux longs négatifs en zone euro, et pose la question du coût pour les Etats.

Lors de la présentation de son programme de financement pour 2022, de 260 milliards d’euros hors bons à court terme (BTF), l’Agence France Trésor (AFT) avait évoqué un taux moyen de 1,35% pour 2021 sur l’encours de dette (pris en début d’année en comptabilité maastrichtienne). Et un coût d’environ 38 milliards de charges d’intérêts en comptabilité budgétaire, en légère hausse à cause des obligations indexées sur l’inflation. Elle planifiait alors une remontée des taux à 10 ans à 0,75% fin 2022 - un niveau qui est donc déjà dépassé - puis à 1,25% fin 2023 et 1,75% fin 2024.

Chaque année, le projet de loi de finances (PLF) prévoit les effets d’un choc de 1% sur toute la courbe (BTF+OAT) et sur toute la durée de projection. Pour 2022, le Trésor indiquait un impact de 2,5 milliards d'euros en année un, 6,1 milliards en année deux, 9,3 milliards en année trois, 12,3 milliards en année quatre et 15,4 milliards en année cinq. L'impact de ce choc par rapport aux prévisions pourrait bien ressembler à cela pour l’année en cours, mais aussi être moindre les années suivantes.

«Il y a une accélération de la hausse des taux par rapport à notre scénario de référence, mais le choc s’observe pour l’instant sur 2022 et 2023. Au-delà, les prévisions de taux du marché sont inférieures à notre propre trajectoire d’évolution. Notre scénario de référence reposait déjà sur la normalisation des politiques monétaires et des taux», explique Cyril Rousseau, le directeur général de l’AFT. Après plusieurs années d’effets positifs de la baisse des taux sur les décotes à l’émission, ces primes perçues lors d’un nouvel emprunt pour matérialiser la différence entre le coupon et un rendement inférieur pourraient se tarir. Mais elles ne jouent que sur les ressources de trésorerie et les volumes d’émissions de BTF.

Décaissement supplémentaire

Le coût de la dette est également renchéri par le biais des obligations indexées sur l’inflation. Le coût supplémentaire, lié à une inflation plus élevée et plus durable, serait d’un peu plus de 3 milliards sur la base d’une inflation de 3,7% cette année (2,1% en 2021), selon les prévisions de la Banque de France. Le coût théorique par point d’inflation en plus atteint 2 milliards. «Il ne s’agit toutefois pas d’un décaissement (à la différence des intérêts sur les OAT) mais d’une provision, souligne Cyril Rousseau. Une seule obligation indexée est concernée par un remboursement cette année, pour un montant d’environ 20 milliards d’euros, ce qui devrait correspondre à un décaissement supplémentaire de 200 millions, par point d’inflation supplémentaire.»

Si le coût absolu par rapport au budget 2021 sera plus important, cette augmentation ne dégrade pas la soutenabilité de la dette française dans une perspective de moyen-long terme. Au contraire, avec plus d’inflation, «les taux réels restent historiquement bas, et les conditions de financement extrêmement favorables», rappelle le directeur général de l’AFT. Pour rappel, une situation où l’inflation élevée augmente le PIB annuel d’à peu près autant et où des taux réels négatifs diminuent le déficit lié aux intérêts d’à peu près autant accroît la marge de manoeuvre avant d’aggraver le ratio dette/PIB.