Allocation d'actifs

Du risque « périphérique » au risque « émergent »…

Par Didier Bouvignies & Philippe Chaumel, co-responsables de la Gestion chez Rothschild & Cie Gestion
Au risque d’implosion de la zone euro par la crise des dettes souveraines s’est substitué avec force le risque « émergent »
L’inversion de ces trajectoires et la redistribution des risques qui en résulte appellent logiquement une lecture nouvelle des marchés

Au cours des deux dernières années, les gestionnaires d’actifs et les investisseurs ont sensiblement revu leur cartographie des risques. Il faut dire que depuis le fameux discours de Mario Draghi en juillet 2012, point de départ d’un rally d’envergure pour les actifs boursiers européens, la nature des principaux catalyseurs baissiers a quelque peu évolué. Au risque d’implosion de la zone euro par la crise des dettes souveraines – un scénario encore sérieusement redouté il n’y a pas si longtemps – s’est substitué avec force le risque « émergent ».

Déséquilibres chez les émergents.

D’un côté, les espoirs parfois exagérés dans une progression boursière, jugée comme inconditionnelle, des marchés émergents se sont heurtés à la naissance de déséquilibres économiques dans ces régions. Entraînée par un rythme de croissance effréné depuis près de deux décennies, la locomotive chinoise est aujourd’hui déstabilisée par un risque non négligeable de bulle de crédit : l’excès de croissance des années précédentes a nourri la confiance des agents économiques, un niveau d’investissement élevé et l’essor du volume de crédit pour couvrir ces besoins. Ce mouvement de « leveraging » massif s’est légitimement accompagné d’une augmentation des défaillances qui font craindre un atterrissage brutal de l’économie.

Conséquence : les marchés financiers émergents ont subi de violents mouvements au cours des derniers mois, avec des retraits de capitaux qui ont fait flancher les actions et les devises domestiques.

Revirement de la zone euro.

D’un autre côté, le risque pays qui prévalait en zone euro entre 2010 et 2012 a considérablement diminué. Le volontarisme dont a fait preuve la Banque centrale européenne pour sauvegarder l’existence de l’union monétaire, mais aussi l’assainissement progressif des économies périphériques ont contribué à restaurer peu à peu la confiance des investisseurs envers les actifs européens.

Si les mesures d’austérité budgétaire engagées pendant la crise en Espagne, en Italie ou au Portugal ont un temps bridé le redémarrage économique, leurs effets profitent aujourd’hui pleinement à ces pays. Leurs déficits publics sont en voie de diminution, même si la tendance reste encore modérée (le déficit de l’Italie devraient avoisiner -3 % du PIB en 2014 contre près de -4,5 % en 2011, celui de l’Espagne -6 % contre -9,5 %).

On constate surtout un regain de compétitivité des entreprises qui se reflète notamment dans le rééquilibrage des balances courantes nationales. Les exportations espagnoles et portugaises se sont envolées pour atteindre des niveaux respectivement 30 % et 20 % supérieurs par rapport à ceux de 2008.

Nouvelle perception des marchés.

Assez inédites, l’inversion de ces trajectoires et la redistribution des risques qui en résulte appellent logiquement une lecture nouvelle des marchés. Le surplus de valeur n’est plus à chercher coûte que coûte du côté des actions émergentes. En revanche, dans un environnement économique européen qui retrouve son équilibre, les titres des marchés périphériques offrent un beau potentiel de rattrapage boursier pour un niveau de risque bien plus modéré.

D’un point de vue thématique, les titres au profil « value », engagés dans un cycle de retournement (grâce aux programmes de restructuration des coûts et d’ajustement des métiers mis en place par certaines entreprises) et dont l’activité est exclusivement exposée à la zone euro, sont à privilégier. A contrario, les valeurs de croissance n’offrent plus le même degré de robustesse qu’auparavant. Très internationales, ces valeurs, dont le niveau de valorisation demeure particulièrement élevé, pâtissent d’une exposition aux émergents désormais pénalisante.