Marchés

De rares fonds flexibles conservent un biais positif

Joël Antoine
Les corrélations entre classes d’actifs ont progressé, ce qui réduit l’avantage de la diversification
Dans ce contexte, ce sont les profils les plus agressifs qui peuvent le mieux s'adapter
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Les gérants de fonds flexibles deviennent soudainement de plus en plus nerveux face à l’évolution de leur environnement, car tout faux pas se trouve sanctionné par un recul immédiat de la valeur liquidative de leurs fonds, alors que leur horizon naturel se situe plutôt à douze ou dix-huit mois. Heureusement pour eux, les processus d’investissement, toujours très stricts, encadrent leurs marges de manœuvre, ce qui les préserve des pressions excessives. En outre, jusqu’à ces dernières semaines, la croissance mondiale continuait à envoyer des messages plutôt rassurants. Et même en tenant compte de la dernière mise en garde du FMI, le rythme de croissance continue à progresser au-dessus de son potentiel. Hervé Goulletquer, responsable stratégie à La Banque Postale Asset Management, analyse ainsi que « si on élargit le regard à l’ensemble de l’économie mondiale, il faut noter le nouveau jeu de prévision de croissance du FMI. Les prévisions pour 2018 et 2019 sont revues à la baisse de 0,2 point (à 3,7 % dans chacun des deux cas). La révision est avant tout le fait des pays émergents, surtout ceux d’Europe, d’Amérique latine et du Moyen-Orient. Il n’empêche que la situation d’ensemble est jugée comme étant toujours satisfaisante, mais avec des risques en progression. Qu’il s’agisse du durcissement des conditions financières dans le monde émergent ou des remises en cause des politiques commerciales. » Et parmi les principaux facteurs explicatifs, la hausse des corrélations entre les classes d’actifs se situe au premier rang. Or les fonds flexibles se nourrissent de cette fameuse décorrélation pour générer de la performance dans le cadre d’un budget de risque prédéfini. Pour autant, ces dernières semaines, les marchés ont donné crédit à une plus forte hausse que prévu des taux à dix ans aux États-Unis qui se sont tendus à 3,25 %. La conséquence en a été une baisse simultanée des obligations et des actions. Donc pour les fonds flexibles, peu importe l’orientation de leur curseur de risque, qu’il soit plutôt obligataire (et donc réputé prudent) ou actions (dynamique) : ils ont été négativement impactés sur les deux branches principales de leur allocation d’actif.

Stratégies connexes décorrélées. Si les corrélations augmentent, le principe de la gestion flexible diversifiée n’est-elle pas remise en cause ? Pour Vincent Juvyns, global market strategist chez J.P.Morgan AM, « à côté des sur et sous-pondérations, des stratégies connexes demeurent décorrélées. Ainsi dans notre fonds flexible JPMorgan Investments Funds-Global Macro Opportunities Fund, les gérants utilisent des instruments dérivés pour, par exemple, capter un différentiel de volatilité entre indices de deux pays, entre devises… De tels éléments continuent à apporter de la décorrélation dans une phase de marché plus délicate ». De son côté, Paul Flood, gérant principal du BNY Mellon Global Multi-Asset Income Fund, surpondère les actifs alternatifs, telles que « les infrastructures et les énergies renouvelables, dont les revenus sont assortis d’une garantie publique, indexés sur l’inflation et décorrélés du cycle économique ». En outre, si à court terme les corrélations augmentent, ce qui invalide les stratégies de décorrélation, à plus long terme ces phases s’atténuent, ce qui leur ouvre la voie à un retour à meilleure fortune. D’ailleurs, sur les dix dernières années, la stratégie flexible a été validée par ses performances. Dans ce contexte de marché assez compliqué, les profils les plus agressifs peuvent le mieux s’adapter à leur environnement de marché, du moins tant qu’ils n’ont pas épuisé leur budget de risque. En revanche, les profils défensifs se trouvent pénalisés par la hausse des taux obligataires alors que les taux Eonia et Euribor un mois restent désespérément négatifs. Ainsi, les écarts de performance se sont creusés à fin septembre entre les trois profils de la gamme Croissance de CPR AM. Toutefois, Malik Haddouk, directeur de la gestion diversifiée de CPR AM, se fait rassurant. « Nous avons maintenu une prépondérance pour les actifs américains compte tenu de la solidité de la reprise économique en cours et des perspectives de croissance bénéficiaires des entreprises toujours bien orientées. Le mois d’octobre, qui est un mois souvent compliqué, pourrait voir la volatilité remonter un peu, mais nous restons plutôt constructifs sur les marchés actions pour la fin de l’année », confirme-t-il.

Large diversification nécessaire. Attendre que l’orage passe devient un leitmotiv chez les stratégistes. Ainsi Kristina Hooper, chief global market strategist chez Invesco, rappelle qu’il importe de conserver une diversification large tant au sein des actions, en termes de régions et de facteurs, que dans la poche obligataire, sans oublier les classes d’actifs alternatives les plus décorrélées aux deux catégories précédentes. D’ailleurs, panacher des fonds flexibles, dont les politiques de gestion recourent à des process très différents, contribue à réduire le risque pour l’investisseur final. Ainsi, le fonds Invesco Balanced-Risk Allocation Fund s’avère complémentaire à son concurrent Invesco Pan European High Income Fund. Le premier met en œuvre une politique de gestion quantitative dans laquelle l’équipe de gestion maintient une contribution au risque équivalente entre et à l’intérieur des classes d’actifs actions, obligations et matières premières. Les positions sont prises via des dérivés bénéficiant d’une grande liquidité, les budgets de risques étant répartis à hauteur de 80 % sur une vision stratégique, tandis que le solde de 20 % vise à capter les mouvements tactiques. La gestion repose sur des modèles conçus en interne par l’équipe d’Atlanta, tandis que celle d’Henley en charge du fonds Invesco Pan European High Income Fund met en œuvre une approche qualitative, flexible et sans contrainte liée à un indice de référence. Actuellement, les gérants évitent les dossiers à fort levier, les entreprises trop endettées, que l’actif considéré soit une obligation ou une action.

Des capacités d’autofinancement en question. Dans un environnement marqué par la hausse des taux d’intérêt, les entités dont les capacités d’autofinancement sont insuffisantes font les premières l’objet de méfiance. Il en va ainsi des États, comme le montrent les difficultés rencontrées par la Turquie ou l’Argentine, et des entreprises. En revanche, dans une classe d’actif hétérogène, tant que la phase de croissance n’a pas atteint son terme, la sélectivité permet de saisir bien des opportunités. « A contrario, et c’est plutôt contre-intuitif, les obligations à haut rendement des sociétés américaines ont plutôt bien évolué puisque leur taux de défaut est au plus bas tandis que les fondamentaux se sont améliorés. Ces entreprises présentent une meilleure couverture des taux d’intérêt et leur utilisation de l’effet de levier présente une tendance baissière. Certes leur spread approche malheureusement un plus bas historique, mais nous sommes à l’aise sur leurs fondamentaux. En outre la maturité de ces titres est plus courte. Donc au sein du marché crédit, le haut rendement est probablement un choix préférable à la catégorie investment grade », explique Vincent Juvyns.