Conjoncture

L'investissement immobilier entre dans une nouvelle ère

Après le rendement, le rapport rendement/risque, une troisième dimension de l’investissement apparaît : l’utilité
L’investissement utile est l’affaire de tous, des investisseurs, du petit porteur aux institutionnels, des sociétés de gestion de portefeuilles, quelle que soit leur taille
Frédéric Haven, président de Norma Capital

L'une des principales raisons avancées pour justifier la création de l’Impôt sur la fortune immobilière (IFI) a été de considérer que l’investissement immobilier ne participait pas à l’économie réelle. Au-delà de cette position qui ne fait pas l’unanimité, notamment parmi les investisseurs immobiliers, ce raisonnement témoigne de l’entrée de l’investissement dans une nouvelle ère, celle de la trois D. La trois D ? Après le rendement, le rapport rendement/risque, une troisième dimension de l’investissement apparaît : l’utilité. La tendance prend de l’ampleur depuis quelques années chez les investisseurs, mais progresse lentement. Plusieurs raisons peuvent l’expliquer : d’abord, la force de l’habitude, pendant des décennies des milliards de milliards ont été investis sur le seul critère du rendement, puis sur celui du rapport rendement/risque. Ensuite, la cupidité qui conduit encore dans une large mesure à la primauté, si ce n’est à l’exclusivité, des critères financiers. Enfin, la complexité. Comme celle du risque, la mesure de l’utilité est difficile à appréhender, à mettre en équation. Cela rend le concept flou et l’affaiblit donc au regard du rendement, si facile à calculer.

Qu’est-ce donc que l’utilité. Sous un angle fermé, pourrait être utile ce qui permet la résolution de difficultés qui affectent le corps social, ce qui permet l’amélioration du bien-être de ses membres. Sous un angle plus ouvert, pourrait être utile tout ce qui n’est pas inutile. Cette dernière définition n’est guère compatible avec l’exigence du monde de l’investissement. En toute hypothèse, l’utilité ne peut être considérée comme ce qui permet d’améliorer la performance financière. En revanche, elle peut être vue comme un élément de responsabilité sociale, que l’on peut retrouver dans une entreprise, dans un investissement. De là sont nés les acronymes, ESR et ISR, pour Entreprise socialement responsable, et Investissement socialement responsable. Les difficultés qui affectent le corps social ont été classées dans trois catégories, finalement faciles à comprendre. L’environnement, dont la destruction engendre des conséquences lourdes et graves sur l’humanité. Les difficultés propres au corps social lui-même, qui le plus souvent affectent sa cohésion. Enfin, l’exemple étant la meilleure des pédagogies et ce domaine ayant été souvent défaillant, la gouvernance. Environnement, Social/sociétal, Gouvernance, l’acronyme ESG est né.

Environnement. Ici, la fameuse mondialisation doit conduire à une analyse plus fine. Commençons par la définition du corps social : s’agit-il du pays, de nos voisins immédiats, de l’ensemble des peuples qui nous sont culturellement proches, de la population mondiale ? Quant à l’environnement, de quel environnement s’agit-il, de l’environnement de notre pays, de celui de notre voisinage, de notre continent, de notre planète ? Quand l’on considère le poids que l’immigration pèse sur la cohésion d’un pays, et quand l’on sait que cette immigration trouve sa source dans des inégalités socio-économiques ou politiques d’autres pays, voire d’un autre continent, il est difficile de ne pas considérer le corps social comme l’ensemble de la population mondiale. Quand l’on considère les conséquences climatiques que les déforestations amazoniennes ou autres emportent sur l’ensemble du globe, il est difficile là encore de ne pas prendre en considération l’environnement planétaire. Devant un tel constat, l’immensité de la tâche semble décourageante, comment être socialement responsable dans ces conditions ? La réponse pourrait s’inspirer de la légende amérindienne du colibri, rendue célèbre par Pierre Rabhi : « Un jour, dit la légende, il y eut un immense incendie de forêt. Tous les animaux terrifiés, atterrés, observaient impuissants le désastre. Seul le petit colibri s’activait, allant chercher quelques gouttes avec son bec pour les jeter sur le feu. Après un moment, le tatou, agacé par cette agitation dérisoire, lui dit : “Colibri ! Tu n’es pas fou ? Ce n’est pas avec ces gouttes d’eau que tu vas éteindre le feu !” Et le colibri lui répondit : “Je le sais, mais je fais ma part.” » Rapportée aux sociétés de gestion de portefeuilles et à l’investissement utile, cette histoire emporte au moins deux conclusions. La première, c’est que l’investissement utile est l’affaire de tous, des investisseurs, du petit porteur aux institutionnels, des sociétés de gestion de portefeuilles, quelle que soit leur taille. La seconde : la responsabilité est proportionnée à la taille, à la capacité d’investissement. Pour un investisseur en produits financiers, actions, obligations, appréhender l’environnement et le corps social de la manière la plus large, et agir en conséquence est relativement simple, le processus de sélection et d’acquisition pouvant être quasiment réalisé devant un écran d’ordinateur. Dans ces conditions, il est plus facile de se projeter financièrement à l’autre bout de la planète pour y agir utilement. La taille n’est pas un élément fondamental.

Emplacement. La réalité est toute autre pour un investisseur immobilier : l’immobilier étant par essence local, l’acquisition d’un immeuble implique notamment de se rendre sur place, de le visiter, de prendre connaissance de l’environnement immédiat. « Emplacement, emplacement, emplacement », dit-on. Dès lors, pour une raison de proportionnalité des frais de transaction, la capacité d’investissement donne une idée du rayon d’action. Cela rend ainsi la délimitation de l’environnement et du corps social, et donc de l’utilité, dépendante de la capacité d’investissement. À ce stade, on peut comprendre dans une certaine mesure la position qui a conduit à la création de l’IFI. En effet, au moment où les véhicules d’investissement immobilier collectifs collectent des sommes records pour représenter pour les SCPI et OPCI grand public une capitalisation supérieure à 60 milliards d’euros, force est de constater qu’à quelques exceptions près, leur rayon d’action se limite aux frontières de l’Hexagone, l’exotisme se limitant aux frontières de la zone euro. Il ne me semble pas exagéré de penser qu’avec 60 milliards d’euros, le rayon d’action de ces véhicules pourrait être supérieur, avec une définition de l’environnement et du corps social plus large, et donc une meilleure utilité. Cette concentration d’investissements sur une zone limitée engendre par ailleurs une baisse des rendements. Cela tend à mettre en évidence que l’utilité et le rendement ne sont pas exclusifs l’un de l’autre. Cela dit, ce n’est pas parce qu’un investisseur sort des frontières de la France qu’il est utile, ce n’est pas parce qu’il s’y limite qu’il est inutile. Qu’en est-il de l’usage de l’immeuble, de son locataire ? La question est moins celle de l’affectation de l’immeuble, bureaux, commerces, activités ou autres que celle de son locataire. Acquérir un immeuble loué par une banque ou un immeuble occupé par une crèche associative ne présente pas le même risque. L’utilité n’est pas la même non plus. Autant la banque dispose des moyens pour acquérir le bien qu’elle occupe, autant la crèche associative en est incapable. À la vue de cet exemple, certes extrême pour les besoins de la cause, la cohabitation entre le rapport rendement/risque et l’utilité est moins évidente qu’entre le rendement et l’utilité. C’est d’ailleurs la raison pour laquelle, lorsqu’ils sortent de leur pré carré et de ce fait maîtrisent moins l’environnement, les investisseurs immobiliers se concentrent généralement sur des locataires ne présentant aucun risque de contrepartie. 
La pusillanimité de cette approche est ainsi difficilement compatible avec l’utilité. Aujourd’hui, le plus souvent, l’utilité d’un investissement implique pour un investisseur ou une société de gestion de sortir de sa zone de confort.

Champ d’action. Ainsi l’entrée de l’investissement dans la trois D implique-t-elle selon nous, d’une part, d’adapter son champ d’action à sa taille, et d’autre part, de maîtriser parfaitement son champ d’action pour sortir de sa zone de confort en prenant un peu plus de risque pour un peu plus d’utilité. Dès lors, il est intéressant de s’interroger en matière immobilière, d’une part, sur la course à la taille des sociétés de gestion de portefeuille et des opérations d’investissement, et d’autre part, sur l’avenir des petites sociétés de gestion. La course à la taille des sociétés de gestion résulte en grande partie du coût induit par la lourdeur de la réglementation. La collecte surabondante conduit à réaliser des opérations toujours plus importantes, avec par la simple loi de l’offre et la demande une hausse corrélative des prix. En valeur absolue et proportionnellement, cette hausse est bien supérieure au transfert du coût de la réglementation. En intervenant sur des segments moins concurrentiels et des volumes moins importants, si les petites sociétés de gestion peuvent sembler plus chères, elles peuvent proposer des investissements plus performants et, pour en revenir à l’utilité, plus utiles localement. Ces sociétés répondent à deux logiques, la logique artisanale et la logique de préférence locale ou nationale, par opposition aux grands gestionnaires, qui obéissent à des logiques industrielles et globales.