Armel Castets, chef du bureau épargne et marchés financiers de la Direction générale du Trésor public

« Les rétrocessions font partie du modèle des distributeurs »

Quel bilan des six mois de présidence française du Conseil de l’UE ? Armel Castets revient sur les avancées obtenues et les grandes tendances qui bousculent le paysage financier. Maillons essentiels du marché, les CIF ont l’oreille de son bureau : pas de révision de leurs obligations à l’horizon mais un modèle de rémunération défendu par le Trésor.
Armel Castets, chef du bureau épargne et marchés financiers de la Direction générale du Trésor public

Le 30 juin dernier, la France cédait la présidence du Conseil de l’Union européenne à la République Tchèque. Quel en est le bilan ?

Très positif ! Grâce aux négociations que nous avons menées et conformément à la priorité conférée par le ministre de l’Economie, Bruno Le Maire, à faire avancer l’Union des marchés de capitaux, nous avons réussi à obtenir des accords sur quatre textes suivis par mon bureau (Eltif, AIFM, Mica et Esap (1)) et obtenu des progrès sur la revue du règlement Mifir. Une des priorités de la présidence française était de renforcer l’Union des marchés de capitaux. Nous en avons besoin pour répondre aux grands enjeux d’aujourd’hui comme la transition énergétique et le financement de l’innovation. Or, comme évoqué lors de l’Ecofin informel présidé par Bruno Le Maire, pour l’instant, l’Europe boxe en-dessous de sa catégorie. Rapporté au PIB, notre marché est moins développé que celui des Etats-Unis et du Royaume-Uni. Cela s’explique par une bancarisation de l’économie plus importante que dans les pays anglo-saxons et par un ensemble de barrières qui éloignent les épargnants des valeurs mobilières.

Le texte qui a sans doute fait le plus parler est Mica. Quelles en sont les principales dispositions ?

Nous avons effectivement obtenu un accord politique définitif sur ce texte ambitieux en toute fin de présidence. Nous sommes très fiers que l’Europe soit la première juridiction à instaurer un cadre réglementaire aussi complet sur les actifs numériques. La France était précurseur en la matière, avec le statut de Prestataires de services sur actifs numériques (Psan) adopté lors du précédent quinquennat, sous l’impulsion de Bruno Le Maire, et qui a contribué à inspirer le régime européen. Un des principaux points de Mica est la création de l’équivalent du prospectus pour les cryptoactifs. Tout émetteur d’un actif numérique devra renseigner un ensemble d’informations le décrivant très précisément. Autre point, très important compte tenu du contexte : Mica impose aux stablecoins une équivalence de détention d’actif liquide en 1 pour 1 pour assurer la valeur. Les récents déboires du marché ont montré que ce n’était clairement pas toujours le cas…

«La Commission européenne réfléchit à une stratégie pour l’investissement des particuliers.» 

Armel Castets

Pourquoi avoir exclu les NFT de Mica ?

Un fort consensus s’est dégagé sur ce point au niveau du Conseil, non pas que les Etats membres considéraient qu’il n’y a aucun risque pour les investisseurs, mais parce que Mica est inspiré de la réglementation financière. Or, du fait de leur nature, les NFT s’apparentent davantage à des objets de collection qu’à des actifs répondant aux caractéristiques de produits financiers ou de moyens de paiement. De plus, le législateur a considéré que les risques inhérents aux NFT n’étaient pas aussi élevés que ceux des cryptoactifs. Le texte instaure toutefois des garde-fous. Les autorités locales compétentes peuvent requalifier un NFT en instrument financier s’il en présente les caractéristiques ou en autre type de cryptoactif couvert par Mica (ART ou EMT (2)) le cas échéant. De plus, la Commission européenne (CE) devra présenter une évaluation spécifiquement sur les NFT sous 18 mois après l’entrée en vigueur du texte.

Pourquoi et comment relancer les Eltif ?

Il faut admettre que la première génération de fonds n’a pas rencontré le succès espéré en 2015 : seule une soixantaine a été lancée. Le Conseil a évalué que les contraintes étaient trop importantes contraintes étaient trop importantes pour une commercialisation aux investisseurs particuliers, quand bien même des règles très strictes avaient été mises en place sur la composition du portefeuille de ces fonds. Pour les épargnants, les principales barrières à l’entrée était le minimum d’investissement de 10.000 euros et la part maximale qu’un Eltif pouvait représenter au sein de leur patrimoine global [10 %, ndlr]. Nous avons supprimé ces deux freins et allégé d’autres contraintes sur la composition du portefeuille, tout en mettant en place des protections pour l’épargnant qui seront moins dirimantes pour le fléchage de l’épargne vers la transition écologique et numérique, telles que l’obligation de réaliser un test d’adéquation au sens de la directive MIF, quel que soit le canal de distribution de l’Eltif.

Quelles évolutions ont été apportées à la directive AIFM ?

Le Conseil n’avait pas la volonté de remettre en cause le cadre existant qui fonctionne bien. Les discussions ont surtout porté sur les outils de gestion de la liquidité, le cadre réglementaire permettant de déléguer tout ou partie de la gestion d’un fonds à des tiers et la réglementation des fonds qui octroient des prêts. Pour le premier sujet, les gérants de fonds devront choisir deux outils parmi une liste de six. L’objectif est de s’assurer que les gérants seront en position de réagir dans les scénarios de choc macro-économique ou propre au fonds afin de garantir une égalité de traitement entre tous les investisseurs et d’éviter qu’ils ne soient contraints de vendre massivement et dans la précipitation les actifs qu’ils détiennent pour honorer les demandes de retraits, accroissant la tendance baissière des marchés. Avec le Covid, nous avons vu que les sociétés de gestion étaient trop peu nombreuses à s’être organisées pour pouvoir utiliser ces outils, si bien que ceux-ci n’étaient pas disponibles face à une crise de cette ampleur. Le cadre européen ne prévoyait aucune harmonisation des pratiques ni aucune obligation en la matière, ce que nous avons voulu corriger.

Sur la délégation de gestion, le diagnostic du Conseil était clair : la pratique manque de transparence et les superviseurs ne disposent pas d’informations suffisantes pour garantir que la délégation ne conduise pas à un contournement des règles européennes ou à la création de sociétés boîtes aux lettres. Il ne s’agit pas de l’interdire, nous savons qu’elle répond à un besoin des sociétés de gestion. Mais il faut plus de visibilité et de transparence. C’est pourquoi le compromis trouvé au Conseil prévoir que les gérants devront désormais indiquer aux superviseurs sur base régulière ce qu’ils délèguent, ce que cela représente en termes d’encours sous gestion et les mesures qui sont mises en place pour contrôler le délégué. Nous espérons maintenir cette avancée lors de la négociation en trilogue avec le Parlement européen.

Pourquoi les discussions sur Mifir ont-elles échoué ?

Cette négociation est compliquée, en particulier sur l’agrégateur unique des données des marchés actions (« consolidated tape »). Cette consolidated tape existe depuis les années 70 aux Etats-Unis mais toujours pas en Europe. Or, les gérants d’actifs et banques d’investissement sont demandeurs car elle améliorerait la transparence sur les prix des transactions. Certains Etats membres, notamment de l’Est de l’Europe, craignent que le modèle économique de leurs opérateurs boursiers ne s’en trouve fragilisé dès lorsqu’ils réalisent une partie de leur chiffre d’affaires sur la vente de données. A l’inverse, certains Etats membres étaient globalement favorables à une version encore plus ambitieuse que celle proposée par la Commission, incluant en plus des données de transactions des données d’ordres passés sur les plateformes de négociation.  Les discussions vont se poursuivre sous présidence tchèque et nous espérons pouvoir avancer rapidement sur ce dossier important pour l’Union des marchés de capitaux.

« Nous appelons la Commission européenne à éviter toute évolution radicale du modèle de rémunération des CIF. »

Armel Castets 

Revenons en France et aux 319 milliards d’euros de surépargne estimés par la Banque de France pour le premier trimestre 2022. Quelle évolution prévoyez-vous compte tenu de l’inflation (5,8 % à fin juin) ?

On observe traditionnellement deux types de comportements quand l’inflation accélère. Le premier est la désépargne des ménages pour maintenir leur niveau de consommation et par anticipation d’augmentations futures des prix. Le second, à l’inverse est un accroissement de l’épargne pour se protéger. Il est encore tôt pour déceler des changements forts de comportement. En revanche, dans ce contexte de forte inflation, notre rôle est de nous assurer que les Français aient bien plusieurs options de rendement pour se protéger. C’est un de nos sujets de réflexion.

C’est-à-dire ?

La Commission européenne travaille sur une stratégie pour l’investissement des particuliers. Il nous semble important de réfléchir à leur protection, notamment ce qui concerne leur information sur les rendements nets. Par ailleurs, cette stratégie doit être cohérente avec les efforts menés en France et en Europe pour que l’épargne contribue au financement des entreprises et en particulier des grands chantiers qui sont devant nous comme la transition écologique.

N’était-ce pas déjà le rôle du label Relance ?

Tout à fait ! Le label Relance a été un succès confirmant l’appétit des épargnants pour mettre leur épargne au service du financement de l’économie française : 225 fonds labellisés à date pour environ 25 milliards d’euros d’encours gérés. Cet argent a permis de financer de nombreuses augmentations de capital et d’introductions en Bourse. 75 % ont été investis en fonds propres ou quasi-fonds propres dans des entreprises françaises, et plus de 50 % dans des PME et ETI.

Sa méthodologie d’attribution a été jugée trop souple. Sera-t-elle amenée à évoluer ?

Ce n’est pas prévu. Le label Relance s’inscrit dans le cadre du plan France Relance, lancé en septembre 2020 et jusqu’à fin 2022, et n’a donc pas vocation à être pérenne. Sur la base de cette expérience, nous avons toutefois engagé une réflexion sur les différentes options pour poursuivre les efforts de mobilisation de l’épargne pour l’investissement de long terme.

La protection des épargnants passe aussi par un bon conseil financier. Or, les CIF se plaignent aujourd’hui d’un administratif devenu trop lourd pour bien les accompagner. Un bilan de leurs obligations est-il prévu ?

Le métier de CIF est une activité essentielle car elle vise à aider les épargnants dans leurs décisions de placements. A ce titre, il va de soi que les autorités de contrôle veillent à ce que les professionnels du métier respectent une série de procédures préalables de collecte et de partage d’informations.

Le débat sur les rétrocessions et honoraires continue d’agiter le secteur des CIF. Faut-il interdire les rétrocessions ?

Les rétrocessions font partie du modèle de distribution des produits d’épargne d’un grand nombre d’acteurs français et européens. Pour l’instant, seuls les Pays-Bas et le Royaume-Uni les ont interdites. A cette heure, il ne semble pas que la Commission européenne prenne une direction aussi radicale. Elle devrait présenter sa stratégie pour les investisseurs particuliers au cours du premier semestre 2023. Mais nous l’avons déjà appelée à éviter toute évolution radicale du modèle de rémunération des CIF qui pourrait mettre en danger l’accès à des services financiers de proximité, qui fonctionne aujourd’hui pour l’essentiel grâce au modèle de rémunération avec rétrocessions.

Qu’est-ce-que cette « stratégie pour les investisseurs particuliers » ?

Pour l’instant, nous n’avons pas beaucoup d’informations, nous attendons que la CE clarifie ses idées. Ce que je peux déjà vous dire, c’est qu’elle a lancé une vaste consultation sur les transformations des comportements des épargnants. Elle a également étudié les tendances qui ont émergé depuis le Covid, comme l’accélération du développement des néo-banques et des néo-brokers, l’arrivée de jeunes investisseurs en Bourse ou la recherche accrue de rendement qui pousse certains vers les actifs spéculatifs comme les cryptoactifs. Sa stratégie résultera de l’étude de tous ces phénomènes. De notre côté, nous avons notamment attiré son attention sur la diminution de la part de détention de titres en direct. Sans savoir quelle forme cette stratégie recouvrira exactement, nous comprenons à date qu’elle pourrait être accompagnée d’une initiative législative.

Quels sont vos chantiers pour la seconde partie de l’année ?

Le calendrier européen sera à nouveau chargé. Les trois textes pour lesquels nous avons trouvé un accord au Conseil feront l’objet de négociations en trilogue. Nous avons bon espoir de parvenir à un accord sur Mifir d’ici à la fin de la présidence tchèque. De même, nous poursuivrons les discussions initiées sous notre propre présidence concernant le règlement s’appliquant aux dépositaires centraux de titre.

Concernant les dossiers européens, la Commission prévoit d’ici fin 2022 un nouveau paquet législatif sur l’Union des marchés de capitaux. Il comprendrait entre autres un listing act facilitant notamment l’introduction en bourse des PME, une évolution du cadre règlementaire applicable à la compensation et un cadre européen sur le droit des faillites.

Sur le plan national, nous suivons de près les échanges au sein de la Place sur les actions à droit de vote multiples avec la préparation d’un rapport dédié au sujet par le Haut comité juridique de la Place financière de Paris (HCJP). Nous préparons également la mise en œuvre du régime pilote qui devrait permettre le développement de l’innovation sur l’émission et le règlement de titres tokénisés sur la blockchain, en espérant que la place de Paris sera un des lieux de mise en œuvre de ce régime pour laquelle la France s’est fortement mobilisée lors de sa négociation au niveau européen. Enfin, le comité du label ISR formalisera ses recommandations à l’attention du Ministre d’ici l’automne, dans la perspective d’en accroître l’exigence, la lisibilité et la fiabilité pour les épargnants.

(1) Eltif : fonds européens d’investissement de long terme (Eltif en anglais) / AIFM : Alternative investment fund managers / Mica : Markets in crypto-assets / Esap : European single access point

(2) ART : jetons se référant à d’autres actifs / EMT : jetons de monnaie électronique